收益率曲线严重倒挂，有何市场含义？ - 嘉盛官网
2022-07-16 00:00
昨天的CPI报告犹如一颗燃烧弹投入了本就火爆的债券市场，对美债收益率曲线造成了惊人的影响：
未来加息更积极的预期推高短期收益率
比预期火热的通胀报告的第一阶段效应，从逻辑上来说是推高美联储短期加息的预期。在进入本周时，交易者仅计入2%的几率FOMC在月末加息100个基点。但此文发稿时，硬币翻转到另一面，这个数字超过了50%。请看下图CME FedWatch有关联邦基金期货市场的预期：
来源: StoneX, TradingView
美联储官员Barkin和Bostic昨天似乎也赞同加息100个基点，而加拿大央行在CPI报告发布后90分钟也做出了类似的举动。所以，未来几周里如果经济数据强劲，美国可能展开上世纪八十年代以来首个单次幅度为100个基点的加息。巧合的是，在昨天美国通胀数据披露之前，那是上次通胀率超过9%的时间点。交易者计入美联储短期加息前景，美国2年期短期国债收益率昨天毫无悬念地上涨11个点子。
但经济衰退与政策出错的担心导致长期收益率下跌
短期债券收益率曲线的走势拥有令人信服的解释，长期收益率本周的走势可以说是不详之兆：10年期美债收益率在美国CPI报告发布后基本走平，推动10年期-2年期收益率差低至-25个基点，为2000年四季度以来倒挂情况最严重的一次。
来源: StoneX, TradingView
提醒读者，所谓的“收益率曲线倒挂”，在数十年里都可靠地预测到随后出现的经济衰退。两者之间并不存在必然的因果关系，但表明对短期利率拥有最大影响力的央行，可能基于市场对成长和通胀的长期预期，将利率上调至超过合适的中性水平。换言之，收益率曲线倒挂暗示一种风险，即，美联储可能因为政策失误而将美国经济抛入衰退漩涡。最近这种观点越来越普遍，从美国银行到IMF的分析师都警告，未来数月可能下调成长预测值。
值得注意的是，市场同样暗示，“通胀洪峰”或已过。从5年期和5年期远期盈亏平衡来看，交易者目前预测美国通胀率达到美联储的2%目标。原因可能是美联储对通胀的积极响应，也可能是期待已久的、有关“过渡性”扰动的警告。联邦基金期货市场交易者现在计入超过80个点子FOMC在2023年降息的前景：
来源: Bloomberg, EPB Macro Research
从历史来看，加息仅在加息12-18个月之后才会对真实经济活动发挥最大的影响力。也就是说，美联储还在打去年的反击战，可能在完全错误的时机加息。
收益率曲线倒挂对市场意味着什么？
说到市场，永恒的只有变化。所以，美国（乃至全球）经济仍然有可能避开收益率曲线所暗示的经济衰退。话虽如此，一旦经济确实衰退，风险资产可能打开进一步下行的空间。
从务实层面看，全球经济衰退可能带来以下几种情境：
- 全球股指在熊市区域扩大下行。经济衰退，企业盈利下降（目前为止市盈率倍数还只是收缩，总盈利还没有出现直接下降的局面）。
- 外汇市场方面，澳元和加元等对成长更加敏感的货币，或丧失今年迄今的优势地位，而美元可能再度受益于避险买盘与相对竞争对手较高的收益率。
- 最后，大宗商品价格可能加深跌势。需求萎缩，大宗商品价格可能扩大下行，其本身就支持成长放慢的说法。
当然，在全球经济衰退成定局之前，市场还将迎来大量的经济数据与政策决议。现在还不到下结论的时候，但如果心里没有这根弦，可能忽视了当下最大风险之一。
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